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    胡俞越:國內大宗商品市場就是OTC市場

    2013-05-25 14:00:26 和訊現貨 

    北工商教授 胡俞越
    北工商教授 胡俞越

      和訊期貨消息 由中國證監會研究中心、北京證監局、北京市金融局聯合主辦的第八屆中國期貨暨衍生品市場論壇將于5月25日在北京召開。和訊期貨受邀參與此次報道。北京工商大學證券期貨研究所所長、教授胡俞越教授發布了題為“期貨市場與大宗商品交易市場如何對接”的主題演講。他表示,中國現在對于多層次的衍生品市場的需求比以往任何一個時候都更為迫切。我們現在面臨的形勢,歐債危機似乎離我們很遙遠,其實不然,歐元區的危機比我們想象的還要嚴重,今年以來歐元區的經濟,作為中流砥柱的德國它的經濟增長在一季度僅僅增長了0.1個百分點,0.1%,它占到整個歐元區經濟總量的1/3。

      胡俞越:謝謝黃總,其實我不是期貨行業的,但是因為我研究關注期貨行業,期貨市場已經20多年了,所以說對期貨市場,期貨行業很有感情。這兩年我也把我的一個重點,把從期貨市場向下延伸,延伸到OTC市場。我們今天討論的這個主題叫“建立多層次的衍生品市場”。既然叫衍生品,任何一個衍生品都是出于避險的需要,規避的是現貨市場的,衍生品市場的風險,這個風險可能是價格風險,也可能是流動性風險等等。前面很多演講嘉賓講的非常好,理論上也分析的非常清楚,前面黃運成局長的報告內容非常豐富,我知道他們有一個大的研究課題,他也沒有完全講完。后面兩位嘉賓沙石是從國際上,他有國際背景,原來在巴克萊銀行工作過,于子華在美國工作很多年,他們從理論上講的很清楚。我今天作為一個學者,不講理論,講講怎么對接。

      我剛才講了風險,其實中國現在對于多層次的衍生品市場的需求比以往任何一個時候都更為迫切。我們現在面臨的形勢,歐債危機似乎離我們很遙遠,其實不然,歐元區的危機比我們想象的還要嚴重,今年以來歐元區的經濟,作為中流砥柱的德國它的經濟增長在一季度僅僅增長了0.1個百分點,0.1%,它占到整個歐元區經濟總量的1/3。法國意大利西班牙這三個國家占到整個歐元區經濟總量的一半,經濟都呈現負增長。在整個歐元區里面有一個很不起眼的國家叫塞浦路斯,它的經濟總量只占到歐元區的0.2%,但是今年就由于塞浦路斯的危機引發了,引起了整個歐元區的急劇動蕩。美國是發達經濟體當中,在金融危機之后恢復的最快的,恢復的最好的,它已經到目前為止連續15個季度呈現正增長,這個是非常值得我們關注的。因為我習慣于從更宏觀的視角看問題的時候,我們把中國和美國,把它叫G2,在整個全球化的經濟當中,把中國和美國看成一張資產負債表的時候,資產負債表這邊是美國,這邊就是中國,美國是最大的債務國,中國就是最大的債權國,他們之間是要找平衡的。

      日本是中國傳統的貿易伙伴,去年美國已經取代了歐盟,成為中國的第一大貿易伙伴,日本作為中國的傳統的第三大貿易伙伴,去年,當然日本經濟不景氣,加上我們抵制日貨,日本作為中國第三大貿易伙伴的地位已經迅速的下降到第五位,第三位是東盟,第四位是香港。安倍上臺以后,其實極力的推行所謂“安倍經濟學”,今年一季度經濟形勢不錯,3.5的增幅,是非常漂亮的,但是就在這兩天日本股市暴跌,原因其中有一個是歸咎于中國,因為中國那天就在前天公布的匯豐銀行的中國的PMI的粗值低于50容庫線,49.6,這可能也是一方面的原因。日本這浪年尤其在2010年3·11大地震之后,日本整個社會集體向右轉。再聯想一下上個世紀的上半葉的關東大地震,就直接導致日本軍國主義的崛起。2010年關東大地震還有一個對日本刺激很大,就是2010年中國經濟總量超過了日本,這對于日本單一的大和民族是一個很強的刺激。所以,中國經濟放緩,在這樣大的國際背景之下,歐、美、日三大發達經濟體經濟出現這樣的情況,中國經濟放緩,國內的經濟形勢也面臨嚴峻的挑戰,這是我們所能夠看到的。

      為什么講這個背景?大宗商品在后危機時代,在08年金融危機時代,大宗商品價格大起大落,我們其實已經習慣了大宗商品價格的大漲,大漲對中國的確是風險,因為中國地大物不博所需要的基礎原材料幾乎都要依賴進口。但是,大跌的風險我們后來體會到比實體經濟的摧殘更為嚴重。利率的風險,匯率的風險,我們似乎都習慣了,人民幣是外伸內扁,在人民幣不能兌換的情況下,外伸我們從來沒有感受到。所以,經濟下行的風險,經濟轉型的風險,經濟調整的風險對我們來說壓力非常大。這就是為什么要在目前的經濟形勢下更需要衍生品市場,更需要多層次的衍生品市場。

      我們去年鐵礦石的進口全球第一,原油進口已經取代了美國,去年也全球第一。沒有相當煤炭進口去年也全球第一了,十年前中國的煤炭是進出口國,而且出口量非常大,現在已經躍升為全球的第一大煤炭進口國。今天我事先還跟山西中國太原煤炭交易中心,跟他們溝通了,我也希望他們來參加這個活動,今天他們山西太原的中國煤炭交易中心的閆主任坐第二排他也來了。我想跟這個大的背景也有關,山西是中國的煤炭大省,能源大省。我們一聽到山西煤老板,往往有一個不是很正面的評價,好象暴發戶,但是煤老板現在日子可難過了,煤賣不出去了。北煤大面積積壓,煤炭進口量去年2.9億噸,今年1-4月份,1.1億噸,全年我估計會達到2.3億噸。盡管北煤的價格迅速的回落,大同是一個單一經濟結構的城市,政府的收入一大半來自于煤炭,結果今年到目前為止大同市政府的財政收入已經下降了一半。大同煤業(601001,股吧)我估計今年恐怕報表反映出來是要虧損的。所以,這對我們煤炭企業是極大的風險。

      前面黃主任也介紹了很多我們對外依存度很高的一些商品,比如原油依存度高達56%,中國煤炭也很嚇人,追究煤炭的消費量占全球煤炭消費量的46.2%。中國鐵礦石的進口量占全球鐵礦石貿易量的61.4%。黃金價格最近大跌,所以大跌的第二天,第三天,我就給自己出了一個題目,我給我的學生也出了這樣的題目,叫黃金的黃金時代結束了。我指的不是黃金,我指的是大宗商品,大宗商品的好日子結束了,大宗商品的黃金時代結束了。我去年在很多場合就講這個觀點,大宗商品現在不是尋找買點,而是在相對的高點尋找更多的賣點。這里我有一些數據,就是中國加入WTO之后,中國因素成為左右全球大宗商品價格走勢的最重要的力量。全球大宗商品市場的80%以上的增量需求是來自于中國,所以能源價格與工業金屬價格,農產品價格從那個時候開始大漲了12年。而中國當然2010年已經成為全球第二大經濟體,中國的GDP占全球GDP總和的8%,但是這個8%是消耗了全球45%的能源和原材料換來的8%的GDP,不是8%的增幅,占比8%,其實這也是不相稱的,換句話說也是不能持續的。另外,美國最近在推行能源獨立戰略和再工業化戰略,所謂能源獨立戰略,就是它的新能源戰略做了重大調整,因為美國發現了頁巖氣,頁巖氣的商業開發在未來將會形成很高的商業價值,這樣使得北美地區的原油,天然氣的開采成本只是全球的原油1/2,天然氣1/4。這樣就使得北美地區很可能成為全球的一個成本洼地,這個其實對中國,對全球的能源格局,對中國的能源布局,對全球的戰略格局都會帶來極為深刻的影響,它的影響我認為至少表現為四個方面。

      第一、美國的中東戰略地位會下降。我們在講“中國夢”,美國夢是重返亞太,所以就有可能成為現實,重心東移。現在朝鮮派了它的特使來了,由于朝鮮的核實驗我特恨它,這樣使得美國在中國的戰略都部署到位了。

      第二、美國的再工業化戰略,我提醒大家注意,美國的再工業化戰略是什么?美國忽悠很多國家簽署了京都議定書,它沒簽,所以就使得金融危機之后,我當時就預言,由于民主黨奧巴馬的上臺,制造業可能會適度回歸美國,現在美國又重新叫再工業化戰略,在實施大規模的推進。那么,我剛才講這個意思,奧巴馬在第二個任期內就是大規模的推進重化工業有望重返美國。因為原材料成本大幅度降低了,另外它可以在高科技的投入說,如果重化工業重返美國,是不是又會進一步的和中國搶飯碗?

      第三、如果說美國放棄了新能源戰略,我們也就不難理解了,為什么我們的光伏產業,中國的光伏產業遭受了滅頂之災,因為它放棄了。再加上最近歐盟對中國的光伏產業實施雙反,這個對中國來說光伏產業真是中國的新能源,真是雪上加霜。

      第四、過去12年,美國推行新能源戰略也導致了全球農產品的價格和原油價格緊密聯系,緊密掛鉤,有替代能源。最近我們在做研究的過程當中發現一個跡象,叫原油農產品價格,油與原油價格脫鉤的跡象,當然這個問題我今天沒有時間展開講,它可能會對今后中國的農業,全球的農業格局又會帶來變化,讓農產品的價格回歸它原本的供求關系,基本面,這本來不是換算,但是對中國的農業,全球的農業,農產品市場會帶來什么樣的影響?我覺得是要認真評估的。盡管到去年為止,中國已經連續實現糧食九年增,是不是今年就會十年增,明年十一年增?其實上個世紀美國人發出來那樣的疑問,下個世紀誰來養活中國人?這個問題到現在并沒有解決。說實在的,我們也需要全球范圍之內去配置我們的農產品資源,讓巴西農民為中國種大豆,這不丟人,我們進口的不僅僅是糧食,現在我們口糧也在大量的進口,不僅僅進口的是糧食,我們進口的是陽光、空氣和水。

      所以,我剛剛講的這個問題就是想回答一個問題,大宗商品的大漲的時代,大宗商品的黃金時代結束了,黃金的黃金時代結束了,煤炭的黃金時代也結束了。所以,大宗商品價格大漲,我們中國人都習慣了,因為大宗商品價格大漲,背后肯定意味著帶來GDP的高速增長,中國經濟的高速增長,中國經濟的高速增長可以消化大宗商品價格大漲帶來的成本沖擊。而且經濟的高速增長會掩蓋所有矛盾,大宗商品價格大跌對實體經濟的摧殘現在已經顯而易見了,所以我們需要有多層次的衍生品市場來化解,來規避這樣的風險。我認為大宗商品價格總體往下走,這也是一個全球性的、系統性的風險。所以,期貨以及相關的衍生品是我們國家風險管理的一個基礎的工具,是必不可少的,十分重要的,不可替代的,所以我們要構建多層次的衍生品市場體系。全球經濟處在下行周期,中國經濟也面臨調整周期,所以對于巨大的風險敞口,我們需要有一個強烈的需求,避險工具來規避這樣的風險。

      關于多層次,沙石和于子華講的多層次的OTC市場,可能還包括金融的OTC市場,我這里僅僅只有商品衍生品市場,我做了這張圖,其實多層次是否要層次分明?這個層次是人為劃分的。所以說,多層次我反到認為界限在模糊,你中有我,我中有你,我們現在科學技術的發展也是,邊緣學科,交叉學科容易出成果,你是你的,我是我的,反而把自己封閉起來了。我這里這張圖,大宗商品的電子交易市場,很多人都在用我這張圖,是我最早用簡單的模式解讀的,作為一個金字塔的圖,塔基是現貨市場,塔身是OTC市場,塔尖是期貨市場。兩邊是電子商務和現代物流,依靠這兩個支撐就能夠使金字塔的體系立起來。中間的場外衍生品市場取得承上啟下的作用,它和現貨市場有什么關系?立足現貨,提升現貨,服務現貨,回歸期貨。它和期貨市場是什么關系,典型的“三培”,為期貨市場培養了品種,培養了市場,培養了投資者。這兩年我們期貨市場品種創新的步伐在加快,幾乎都是從場外OTC市場成熟一個拿走一個,成熟一個拿走一個。拿走了以后,也并沒有影響場外市場的發展。比如鄭州把廣西白糖拿回來了,但是鄭州白糖活躍了,廣西白糖沒有死,廣西白糖我認為是國內目前大宗商品電子商務交易市場做的最好的,最接地氣的,對促進廣西白糖市場的產業化、集約化、規模化作出了功不可沒的貢獻,今后三培作用還要繼續扮演好。所以,場內、場外市場由于都采用了電子化的交易方式,場外公開喊價,場內是一對一的,現在電子化交易方式,反而把場內、場外的界限模糊了,使得你中有我,我中有你。電子化的交易方式期貨市場用,證券市場用,場外市場也在用。所以,這樣的界限反而模糊了。所以,無論是大宗商品的電子交易市場,或者OTC市場,它也可以集商流、物流、信息流、資金流服務于一體。

      所以,中國的商品市場太需要OTC了。于子華講中國還沒有建立OTC市場,我覺得已經有了,只不過它還不夠規劃,但是什么叫規范?統一的模式就是規范嗎?既然要回歸現貨,我覺得電子商務的交易方式,交易模式,我覺得用不同的模式都可以探索。所以,從場外到場內,電子化交易這樣的平臺經濟我們要把它做大,做強,做優,這一點我們應該能夠形成共識。我在這周還產品了一個內部的會議,商務部根據清理整頓38號文件制定了一個《現貨市場交易管理辦法》,主要是針對電子交易平臺的。當時我也提出一個觀點,這個文件宜粗不宜細,如果規定死了,反而把我們市場捆死了,粗線條的,我舉了一個例子,淘寶,十年前誰也不看好淘寶,甚至還限制它,但是淘寶的崛起阿里巴巴的崛起,改變了我們整個商業的生態模式。馬云之所以有今天,是自己淌出來一條路,而且帶動了相關物流業,快遞業,電子金融的快速發展。我給我的本科生出了一個題目,叫“沒有淘寶,哪來順風”。以淘寶為代表電子商務的迅速發展,帶動了中國快遞業的迅速崛起,中國物流業其實很落后,但是快遞業是這幾年發展最快的。所以,大宗商品電子交易市場,這些年在提速,在發展也有很多客觀原因。

      第一個最重要的原因,我們在講中國的經濟發展要轉型,大宗商品市場的發展也是現貨市場發展的需要,大宗商品電子交易市場的發展,是市場組織形式和交易方式升級換代的需要。第二、大宗商品市場大發展,從另外一方面也是期貨市場不發展的產物,期貨市場沒有滿足需求。第三、流動性過剩,導致了交易所的火爆。第四、各級地方政府的強烈的利益訴求。第五、交易所的財富效益。

      所以,我們現在大宗商品電子交易市場的發展也遭遇了一些困惑,何去何從?長期以來,其實它的發展也處在一個真空地帶,沒人管,也沒人管,期貨市場倒是規范了,但是大宗商品電子交易市場沒人管,沒有管理部門,處在無法無天狀態,所以要讓它規范發展,就要落實有人管,和有法管。當然,大宗商品市場問題也很多,就不展開說了。

      下面一步怎么辦?怎么解決這個問題?說實在的,管好一個市場部容易,管死一個市場很容易。你把它關掉,不就管好了嗎?但是,管死一個市場,不說明你沒本事,說明你沒本事,管好一個市場,方顯出英雄本色,才顯出你有真本事。所以,前面其實黃主任也跟大家介紹了,我把這類產品叫第三類衍生品,這是我的提法,以前沒有人提過,就是《多德富蘭克法案》出臺以后,出現了一個趨勢,叫場外產品場內結算。后來又發展成為場外產品場內交易,后來發展為場內產品轉移到場外交易。你中有我,我中有你。所以第三類衍生品,為什么叫第三類,第一類,第二類,場內算一類,場外算一類,介于場內和場外之間的叫第三類。所以,從這個層面說來說,第三類衍生品市場在中國還有非常大的空間,我歷來主張期貨市場要向下延伸,現貨市場要向上提升,這不就對上眼了嗎,這就不對接上了嗎。期貨市場向下延伸,比如在交割制度上能夠向下延伸,而現貨市場向上提升,這就對接上了。這樣就可以通過電子商務的形式形成期貨與現貨互動,場內與場外互通,線下與線上互應,境外與境內互聯的多層次體系。

      在這個基礎之上我們就可以開展,我們現在成立現貨子公司,你的定價服務,你的基差交易,如果沒有期貨市場的連接對接,你的定價交易也就無從談起。在期貨市場與大宗商品電子交易市場之間是不是也可以建立倉單服務與合作套保。我們期貨市場還沒有做到,OTC市場比如在倉單融資方面做的比我們期貨市場要做的好的多,他們有很多成功的經驗。場內、場外市場是不是還可以考慮股權融合,統一結算。

      我跟很多大宗商品電子交易市場提過這樣的意見,把那些已經拿到資產管理業務牌照的期貨公司都找來,把那些拿到可以設立期貨的現貨子公司的公司都找來,發展他們成為你的會員。你們再放下身段,發展他們成為你們的股東,這樣讓我們的期貨公司也可以辦交易所了。

      當然,對這類市場本身出現的問題怎么結,四個字,關、停、并、轉。所謂“關”掉一批違規違法嚴重的,存在嚴重風險的,還有自己開不下去了,市場選擇。“停”是有一些和我們清理整頓有一些品種明顯抵觸的品種要停掉。“并”是不同交易所之間的股權兼并,不是期貨交易所和現貨交易所,是不同的大宗商品市場之間的并。“轉”就是大宗商品建交易市場,我個人主張,在目前大的市場環境和政策環境之下,不要往期貨靠,而要往現貨靠。所以要回歸現貨,讓立足現貨,提升現貨,服務現貨和回歸現貨能夠落到實處,其實這空間還非常大。所以,聯網交易和股權融合是我所提倡的,這是一個平臺經濟。把平臺要做大,我主張做平臺的人要少,上平臺的人要多。

      最后,期限結合的對接點,我提了16個意見,比如倉單互換,合作套保,點價交易,與基差交易,期限套利,倉單交易、可轉讓的提單交易,預售合同的交易,這在現貨市場已經在開展了,這都是衍生品。我們的期貨公司的現貨子公司開展的業務肯定不是讓你們在現貨市場搞物流,是做交易的,而不是做貿易的,讓你們現貨的子公司是做交易,而不是做貿易的,比如倉單交易,可轉讓提單交易。比如倉單融資,供應鏈融資,有一些大宗商品市場已經做了。物流陪送、庫存管理,預售合同的加以和可轉讓提單的交易就是非常好的庫存管理手段,還有價格服務。第三方風險管理。我們還可以設立商品指數基金,我們還可以設計商品期貨的ETIF產品,場內也要推期權,場外期權也可以推,也有很大的交易。我們過去的交易必須是一對一,點對點的我看未必。美國只有11年歷史的ICE2002年建立,去年就已經著手要收購,這個最后還沒有落實,要收購紐約證券交易所。ICE是什么玩意兒?ICE就是一個OTC市場,是一個場外交易市場發展起來的,它現在已經對場內交易市場構成了極大的競爭壓力。我覺得這種態勢非常好,美國我們過去很少去關注ICE,我覺得非常值得大家去關注和研究。所以說,場外是不是就一定要堅守所謂的一對一,點對點,我看也未必,因為場內、場外的界限在很多程度上,由于電子化交易模式而模糊了。

      期貨交易所和期貨公司為OTC市場提供結算服務,這個肯定是未來的發展方向。期貨交易所是不是也可以放下身段主動接地氣,向下延伸,在前面的一些業務上,比如倉單互換,結算服務方面還有,它也可以操作去參股,你中有我,我中有你,參股大宗商品的電子交易市場。期貨公司的現貨子公司同時也可以成為大宗商品交易市場的會員,不僅成為會員,而且也可以考慮成為股東。還有一點今天在座的公司老總來了不少,黃總你們有很多公司都是拿到了執管牌照和拿到了現貨子公司的批文了,能不能考慮我們的期貨公司和大宗商品電子交易市場來共建這樣一個交易平臺,我覺得機會多多。GLOBEX我也關注了十年以上,我在幾年前提出中國也應該建立中國的GLOBEX,CME的GLOBEX是介于場內和場外之間的,我們中國可不可以考慮也建立中國式的GLOBEX,我覺得這個機會也很多。我這里列舉了一些,我至少想到有這16個點,這16個點,可能還不止,可以有16個,可以有26個,這里面可以交叉及可以融合,我覺得機會真的是很多。通過這種方式,使得我們整個多層次的市場體系,你中有我,我中有你,這個多層次未必要層次分明,多層次的體系才能真正的立起來,才能為我們整個中國經濟的戰略轉型去保駕護航,謝謝大家!

    (責任編輯:喬京 HF048)
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